加拿大赫姆兹投资管理公司大中华区合伙人、总经理邵岩演讲内容

　　谢谢主持人给我这样一个机会，在这儿和大家讨论规避风险的问题。前面的发言都是产业方面的，包括一些营销的概念，相当精彩。我转一个话题，和今天的主题有一点关系，因为我知道在座的各位，有一些媒体的，有一些投资界的，不知道企业界有没有，希望我讲的内容对各位有些帮助。

　　今天我的讲的题目是企业融资过程中可能遇到的风险，我主要讲四个方面的内容，创业投资，创业家特质与企业创新，经营融资的风险问题和海外上市的问题。首先让我们来看看今天讲题的背景。大家知道，国有企业的产值在GDP里面的比例越来越少，非国有经济这块的比例已经超过70%。但是在融资渠道目前还是有很大问题。然而，它在就业方面，合理配置资源方面，都起到了重要的作用，所以有理由要求国家提供更多的政策支持。这是清科的调查，今年11月底的国内风险投资金额超过17亿美元。下面一个报道是来自于金融时报（《Financial Times》）的报道，06年全球并购创历史最高，其主要原因在于融资的成本比较低，还有敌意收购。通过并购发展这实际上也是一个风险投资界的趋势，除了企业的自给自足的自然增长之外，并购可能是现在比较时髦的，比较有效的一种发展模式。
　　
　　投资主体方面，有资本拥有方，即投资机构或者投资者；人力资本拥有方，就是企业家和他的团队。任何投资和企业发展都是有一个生命周期的问题。实际上，企业发展一般有四个阶段：创意研发期，产品服务试销期，发展期和成熟期。对应于不同的企业发展期，投资资本主要形式有种子资本、导入资本、发展资本，风险并购资本。

　　风险投资机构一般会有一些各自的偏好，比如：一个是个性偏好，喜欢投自己熟悉和专注的行业；另一个就是喜欢在创业企业的某个特定阶段进行投资，比如说有创业初期的，有中、晚期的；再一个就是分阶段投资，它既可能是分次性到位，是累积式的，又可以在不同的阶段都投。国际风险投资机构所关注的东西是主要是人，或者说是经营者；市场，而且是一个全球化的市场的视角（所以中国互联网市场能够得到全球投资者的极大认同）；还有商业模式，这也很重要。另外，有很多投资基金对盈利的现状和方式是有要求的。

　　下面我们一起来看看创业家的特质问题。这方面我们国内可能研究的比较少，但是在国外，风险投资在考察一个企业的时候，跟企业家有很长一段的沟通，然后了解他的创业者气质、他的学习能力，以及排斥弹性（或者说是他对任何外界的刺激的反应水平，他的排斥的心理作用）等等，这个我就不多讲了，投资公司都有自己的判断程序，这是风险投资决策初期一个非常重要的环境。

　　企业创新包括三个主要的方面，不光是产品和服务的创新，还有一个商业模式的创新，一个是管理上的创新。企业的创新性判断有这两个大的方向：第一，企业是不是可以盈利和它有没有创新性，还有企业对消费者是否带来的新的价值，以及这种消费是否具有重复或者持续消费性。第二，就是它是不是持久，是不是稀有资源，是不是受到国家的保护，还有它核心的能力是什么，这些问题暂时在这里不去细讨论了。

　　下面要谈我们今天主要的内容，这个地方我想可能多停留几分钟。在企业经营过程中，我归纳了有八个陷阱，这可能有点耸人听闻，但是为了引起大家的足够注意力，所以写成陷阱。因为在投资和企业的经营过程里面，可能会发现这些有关的内容，当然还有一些其他的经营风险方面的问题，但是我主要是归纳这几个。第一个陷阱：有关技术问题，因为现在很多是高科技企业，比如一些IT企业，技术人员往往描述说他们拥有很多高新技术，有些讲他有专利，那你专利的状态是什么样，因为经营者和投资者的信息是不对称的，另外他是不是混淆了一个概念，他不是一个发明专利，可能是一个改进专利。还有他是不是在职发明，这些东西企业家自己觉察不出来，但是投资的时候，就成了一个关键的问题。

　　第二个陷阱是项目的可行性，这个为什么在这儿提，它是两方面的，一个是企业自己做项目投资，还有一个投资者对投资的项目做评估，可能都会问到这方面的问题。比如说你要投资搞一个项目，因为以前我们计划经济的背景，所以很多的企业做可行性报告都是静态的。当你介入这个市场，尤其是当你将成为某个行业的主要参与者时，这个市场是不是在变化，你加入以后市场往往会出现介入效应，换句话说，这是一个有限信息条件下的动态博弈问题，这个是在很多可行性报告里面没有提到的。

　　第三，任何企业以及其产品和服务都有一个发展周期问题，在发展初期，你的这个产品或者服务形式并不成熟。刚才讲了亿品做动众传媒的例子，它是有一段时间的积累，现在大家认识到它的价值了，这有一个认知过程。你现在也要做这个，可能觉得亿品是一个领先者，你可能赶在了该行业的发展比较成熟期，因为这个动众传媒在社会大范围中已经得到一定的认可。

　　第四，需求的预测问题，因为有些东西是季节性的，比如酒店这个行业，有时候投资者拿一个测试阶段-第四季度来做销售，第四季度可能有圣诞节，有新年，有更多正面的市场影响，但是如果用这个测试阶段的结果来预测未来的三到五年，实际上这时候容易出现一些认识的差别。

　　第五，管理层方面也有一些风险。比如，企业的主要技术人员或者管理人员，他们可能从别的单位来的，在新的公司里面工作就有一个他们是不是和原来公司签有竞业禁止的协议文件问题？如果有的话，他们就不能做同样的行业。另外，作为企业家，你可能会聘用一些高管人员，这里面有道德风险问题，也有代理成本问题。ESOP（员工股权激励计划）等等激励性股权措施等等，都是代理的成本，都要考虑进去。跟管理层有关的还有一个问题，就是资本的意志问题。这个问题大家可能看到过很多的例子：公司刚刚上市不久，原来的创始人被投资人炒了鱿鱼。实际上，这个问题创业家和管理层应该在企业要引进别的专业投资者或者要变成上市公司时，要清楚的意识到这点。这个资本意志问题可能在三个阶段比较容易诱发：第一个时期就是新的公司成立了，大家开始走上正轨了，但是当时因为有合同，你已经变成合资公司了，资本方可能原来所预期或者计划的企业的发展方向和你不一样，现在是时候开始发力了，你如果不妥协，你可能会从而失去对企业的控制力；第二个时期就是企业发展得不太好，走了一段时间以后，原来听企业家的方面发展，后来有问题了，资本方要跟企业家讨论，认为怎么样发展，如果你反对他们的建议，这时候很容易出现刚才讲的资本意志的问题，创业家被提前更换了；第三个时期就是敌意并购，因为投资者可能受到行业内其他竞争对手得雇佣，进来买断你，或者不让你发展，从而起到阻止你企业发展得良机。当然，当然这种情况比较少见，前两类是比较多的。

　　第六，政策性陷阱，这主要谈项目在初期的阶段，这个行业是不是在国家所认可和支持的行业名单中。还有，契约自由问题，国内有些规定对国外的人来讲，容易被他理解为好象是跟国外一样的，比如说成立公司的股东之间的协议，实际上股东的协议和章程，这些东西在我国得工商局有一套固定的版本。企业设立初期，你底下可能签了一个协议，但这个协议在打官司时未必是最有效的依据。这个情况要是发生在契约自由的国家，你签的任何协议有可能是可以对抗你在公司登记部门的一般性文件。还有一个政策性问题，就是投资者或者企业过分轻信地方性政策的可调整性和相关人员的游说作用。
   
　　第七是投融资陷阱，就是在估值方面，企业家和投资者对企业目前所处的成长阶段，估值的方法有不认同。还有搭错车的问题，刚才我讲过，就是投资者感兴趣的企业类型和发展阶段，你可能是并不适合。比如你的企业正在一个初始的种子阶段，但是你找了一个发展阶段的投资公司，谈得很热闹，谈完了以后，不是他正好喜欢的企业，投资还是不能实施。另外，还有一些限制性问题。当你和投资者签投资条款时，就会发现投资公司对你有不少“限制问题”，比如说“否决权”，投资者对于企业和创业者有不少否决权利。包括企业管理层，除了企业家之外的一些管理层的激励，这个也属于限制性的。棘轮效应，这是针对管理层，你说你明年能翻一番，那可以给你股票，你如果明年翻不一番，对不起，大家就是绑在一起棘轮效应。第八，这是最后一个中介问题。融资的时候，我是认为应该找一些比较专业的机构，看上去好象有些费用，但是这些费用可以通过另外的一些方式来消化和协调。一般来说好的中介机构会拥有具有一定的专业知识及客户基础。当要求客户之间的沟通信任是非常重要的，因为一个真正的投资者和企业之间可能在行业、文化、信息方面有一些隔断，所以中介还是可以起一定作用的。
   
　　其他的非市场竞争，信息披露，民间机构，我在这儿不再多讲了，尤其是民间机构，其中存在不少问题。因为今天在座同行们中好象没有明显的条款透露。
   
　　如果企业在海外运作时候，有这最近发布的两个部委规章是比较引人关注的。一个是国家外汇管理局2005年发布75号文《关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及投资外汇管理有关问题的通知》2005年12月1日已开始实行；第二个是商务部等六部委2006年颁布的10号文《关于外国投资者并购境内企业的规律》2006年9月8日起已施行。如果你在海外建立投资一个中国公民在海外设立分支机构（或者特别兴趣公司）甚至最后是以返程投资的方式的话，向国内投资组建合资公司时，这两个文件的约束力是很强的。
   
　　海外上市的过程里面要注意的东西，一个是海外有关要求上市公司信息披露的法律，这个每个国家都一样，但是执行的程度和要求的细致程度不一样，美国、香港，其他的国家都有。
   
　　从我的幻灯片的最下面一条来分析问题。现在你的项目开始了吗？有些对上市公司的主管人员的制裁或者惩罚是不允许公司来代为支付的，都是执行董事自掏腰包。
   
　　大家知道安然和世通在美国上市公司出现丑闻以后，出台了两个非常重要的法规。一个是关于“公正性”问题，在你内部披露信息之同时，就需要向公众同时披露。这个我们国内的一些上市公司（待会有一些案例给大家介绍）先后落入陷阱。另一个是“萨班斯-奥克斯利法案”，或者说明：SOA。 最近奥斯班炒得很热闹，它是可以引用以前美国的一些证券法的集体上诉这些手段，对主管诉讼的一些有力法律依据。现在有了这个法案以后，所有的上市公司主要的领导都会在每年财务报告上签一些保证书，这个实际上为了以后法律的追究提供一些依据，如果你在海外上市可能需要注意这个问题。
   
　　提到COSO，就是说实际上它有一套对上市公司内部控制的规范，有一些流程，五大步，这个是上市的时候可以了解，现在知道有这么一个概念就可以了。
   
　　再就是有些风险有时候你是控制不了，在美国可能有一些董事和管理层有一定的保险可以抵抗受害人或者利益集团的责任“D&O”，有研究表明，十年以来这方面的案件，集体投诉的比较多，用免责救济方式投诉的案件也不少。还有IPO上市的时候也可以保险。集体诉讼原则，这一原则的确立来源于美国1929年股市崩盘的教训。国资委法律纠纷案件的管理，约束方面有很大的改进。
   
　　出现这些问题，一个因为是有很多的企业家、企业，多半是在国内诞生出来的，思维的定势是按照国内的股市现实经验而来的，或者其他市场里面的运营模式，比如说对风险的控制，尤其对股东权益的保证，这块有时候考虑的不多，只是想企业的发展，然后自己的管理团队利益考虑的多一点，这个是全球化经济过程中，双赢、互相尊重可能是一个发展的趋势。
下面几个案例有代表特点，像创维数码的黄宏生，挪用上市公司资金，实际科龙的顾雏军也是这样，现在可能会受到惩罚，就是利用控股公司的之间的关系倒腾资金。中航油母公司也是因为知道已经亏损，在年度报告的时候，没有及时做出风险预警，这个也是受到新加坡证券交易所的谴责。再就是网易在05年的时候股票大幅度下跌，而且受到小投资者的投诉，是因为盈利，因为当时短信内容，以及其他国内移动通信的政策发生变化。这里面还包括国内的一个招聘网，在海外也遇到同样的问题，它已经知道行业的季节差异性，但是在这样的政策调整，或者这样的趋势会出现，但是没有及时的披露，这些小股东就会因为这个有一些投诉。中国人寿是非常大的案件，包括五个董事，可能跨进美国都会接到一张法院传票。大家可以看到现在国内大的企业上市，现在在香港上市的热潮又在掀起？到美国上市的企业，除了能有一些民营企业之外，大部分的我国主要核心产业都在香港登陆成功了！！
   
　　还有一个问题，就是上市风险的防范，比如说监管方式，监管渠道，三位一体的监管模式，股东权力和监管，董事忠实义务及监管，整体和个体利益的统一化，还有实实在在的激励机制，这些是在道德层面，在制度层面对风险防范有利的措施。
   
　　我今天就讲这么多，下面是我的邮箱，如果大家在投资方面有疑问，需要交流的话，我愿意和大家分享我有限的经验，谢谢大家。

来源：中华广告网